股市：本周A股市場或受美國對全球加征關稅等影響持續(xù)大幅調整，波動較大。上證指數、深證成指、創(chuàng)業(yè)板指分別下跌3.11%、5.13%、6.73%。 港股方面，恒生指數下跌8.47%。分板塊看，農林牧漁、商貿零售、軍工等板塊非出口鏈行業(yè)領漲，分別上漲3.28%、2.88%、0.28%；電力設備、通信、傳媒領跌，分別下跌8.09%、7.67%、6.78%。

具體來看，科技方向： 本周通信、傳媒、計算機板塊跌幅居前，或主受關稅影響，有出口敞口的公司面臨戴維斯雙殺，相對應地，信創(chuàng)、金融支付等自主可控相關標的大多上漲；電子板塊跌幅居中，有出海敞口的果鏈、PCB等大幅超跌，而半導體板塊在美國制裁背景下加速國產替代產業(yè)趨勢，或受預期驅動大幅上漲。制造方向：在關稅政策影響下，新能源、機械、汽車等出口鏈跌幅較大，受市場風險偏好下降，機器人等主題大幅下跌；而軍工、海風和電網等方向或因純內需自主可控，且軍工基本面預期改善下表現(xiàn)較好，體現(xiàn)出防御屬性。消費方向：本周在外需博弈的背景下，農業(yè)作為受益進口消費替代的板塊漲幅最大。同時國家出臺即買即退政策向全國推廣，以及醫(yī)保局成立中國醫(yī)療保險研究會生育保險專業(yè)委員會，零售商貿和育嬰主題或受政策受益預期影響而漲幅居前。輕工板塊受出口負面影響較大，跌幅居前。 周期方向： 內外需板塊分化明顯，黃金板塊表現(xiàn)亮眼。在美國政府“對等關稅”出臺引發(fā)對全球經濟的擔憂，市場開始預期內需穩(wěn)增長政策的背景下，房地產、建筑材料、銀行及建筑裝飾等純內需板塊表現(xiàn)較好。此外因全球經濟擔憂預期下，加上美元信用體系受損的背景下，黃金板塊表現(xiàn)出色。而受到海外經濟影響較大的有色金屬、基礎化工、石油石化、鋼鐵等板塊表現(xiàn)較差，跌幅居前。

展望后市，中國資產的重估有望延續(xù)，中期依然對產業(yè)趨勢保持樂觀。短期內，美國關稅政策仍存在較大不確定性，其對其他國家先大幅征稅再降稅，而中美雙方關稅稅率不斷攀升，給全球貿易環(huán)境及供應鏈體系帶來諸多不穩(wěn)定因素，同時市場對海外再通脹、衰退以及對全球經濟產生負面影響仍有擔憂，但市場風險偏好在美降低部分國家關稅后略有提升；前期出口鏈方向，部分有一定修復性反彈。市場或階段性轉向非北美出口鏈及內需方向，以及受益于中方反制的國產替代/自主可控方向。建議關注業(yè)績穩(wěn)定或邊際改善、自由現(xiàn)金流持續(xù)改善的板塊并適當關注防御性紅利資產的投資機會；中期維度，政策和產業(yè)趨勢雙重催化下，科技板塊基本面有望向上，25年或是國內人工智能應用落地大年，建議持續(xù)關注各類AI應用、人形機器人、智能駕駛等新質資產的投資機會。

債市：本周債市整體走強，10年期國債收益率為1.66%，較上周下行6BP。本周央行公開市場逆回購到期11868億元，逆回購投放6849億元，實現(xiàn)凈回籠5019億元。

3月CPI同比降幅收窄，PPI同比降幅擴大。中國3月CPI同比下降0.1%，預期下降0.1%，前值降0.7%，降幅明顯收窄。中國3月PPI同比下降2.5%，預期降2.2%，前值降2.2%。國家統(tǒng)計局表示，這主要受季節(jié)性、國際輸入性因素等影響。從邊際變化看，提振消費需求等政策效應進一步顯現(xiàn)，核心CPI明顯回升，同比上漲0.5%，供需結構有所改善，價格呈現(xiàn)一些積極變化。

海外方面，美國3月未季調CPI同比升2.4%，預期升2.6%，前值升2.8%；季調后CPI環(huán)比降0.1%，預期升0.1%，前值升0.2%。未季調核心CPI同比升2.8%，預期升3.0%，前值升3.1%；季調后核心CPI環(huán)比升0.1%，預期升0.3%，前值升0.2%。

美國政府悍然單方面以關稅為武器對全世界發(fā)動貿易戰(zhàn)。4月3日，特朗普宣布國家緊急狀態(tài)，全面征收關稅，一是設立全球10%基準關稅，于4月5日生效；二是實施差異化關稅，如中國34%、越南46%、歐盟20%等，于4月9日生效。全球多國對美關稅反制升級：加拿大對美汽車加征25%，歐盟擬征25%關稅但剔除波旁威士忌，越南主動將美商品關稅降為零換取豁免，印度計劃削減55%對美進口稅以縮小貿易順差。4月9日，特朗普被迫宣布對大部分國家暫緩90天實施“對等關稅”。

中國政府對美國的霸凌行為予以堅決反擊。4月4日啟動首次反制措施，中國宣布對美進口商品加征34%的報復性關稅，作為對美國此前政策的回應。4月9日，國務院關稅稅則委員會公告，自4月10日12時01分起，調整《國務院關稅稅則委員會關于對原產于美國的進口商品加征關稅的公告》（稅委會公告2025年第4號）規(guī)定的加征關稅稅率，原產于美國的所有進口商品的加征關稅稅率由34%提高至84%。此期間中方堅定表達自己的立場：外交部多次強調“貿易戰(zhàn)沒有贏家”，反對美國違反世貿規(guī)則的單邊主義行為。中國通過供應鏈多元化（如“一帶一路”替代進口）、擴大內需、利用貿易額不對稱性（中國對美進口額遠低于美對華進口額）等方式降低沖擊。最終，美國對華關稅稅率達到125%（包含此前的20%基礎關稅、34%對等關稅及新增的71%懲罰性關稅）。中國對美關稅稅率84%（從最初的34%反制稅率升級）。歐盟、加拿大等計劃跟進對美反制措施，可能進一步孤立美國。

綜上所述：（1）美國單方面對全世界加征所謂“對等關稅”，尤其針對中國進行霸凌的行為，是近30年來國際經貿領域最具沖擊力的政策，國際經貿的正?；顒又刃蚴艿絿乐馗蓴_，外部環(huán)境的突變對二季度的經濟基本面的影響或難以避免，可能拉低名義GDP增速，年GDP增速可能呈現(xiàn)前高中低后穩(wěn)的U型走勢。短期內關稅政策可能擾動農產品價格，但中長期對我國通脹影響有限。3月CPI有望小幅回落，PPI同比降幅保持穩(wěn)定。（2）資金面或進入較為舒適的區(qū)間，但需關注隔夜和7天期回購利率的變化。對面突發(fā)外部沖擊，央行的表態(tài)較為積極，預計二季度可能迎來降準降息的寬松窗口，最快可能在四月中旬降準。市場可能出現(xiàn)寬貨幣搶跑情景。（3）貨幣政策實際落地前，機構配置力量可能仍較強，美國政府政策飄忽不定，導致金融市場風險偏好短期內劇烈變化，市場的博弈色彩明顯增強。（4）美國總統(tǒng)可能延期執(zhí)行關稅，以爭取更多談判時間。關稅戰(zhàn)可能提升美國經濟衰退風險，但美聯(lián)儲的政策可能慢于美國經濟基本面的變化，短期內人民幣匯率承壓。

當前市場環(huán)境下，債券市場存在較多不確定性，但整體來看，二季度或存在機會。建議關注組合久期及政策、海外市場動態(tài)，靈活調整投資策略。

重要指數追蹤：

本周（2025.4.7-4.11）創(chuàng)業(yè)大盤指數下跌7.41%，弱于滬深300指數（下跌2.87%）。參見下圖（左）“創(chuàng)業(yè)大盤指數vs滬深300”。

注：圖左中縱坐標為“創(chuàng)業(yè)大盤指數/滬深300指數”相對值Z，計算方法如下：設定2023.12.31為基期（T0），ZT0 = 1.00， Z = 創(chuàng)業(yè)大盤指數 / 滬深300指數。

細分行業(yè)方面，從上圖（右）“子行業(yè)對創(chuàng)業(yè)大盤指數邊際貢獻”圖，顯示了報告期（2025.4.7-4.11）內，對創(chuàng)業(yè)大盤指數正向貢獻較大的行業(yè)（申萬行業(yè)指數）主要是電子、計算機、醫(yī)藥生物等；而負向貢獻的主要行業(yè)為通信、電力設備、非銀金融。

本周深證紅利指數下跌 2.51%，與滬深300指數基本持平。參見下圖（左）“深紅利指數vs滬深300指數”。

注：圖左中縱坐標為“深證紅利指數/滬深300指數”相對值Z，計算方法如下：設定2023.12.31為基期（T0），ZT0 = 1.00， Z = 深證紅利指數 / 滬深300指數。

細分行業(yè)方面，從上圖（右）“子行業(yè)對深證紅利指數邊際貢獻”圖，顯示了報告期（2025.4.7-4.11）內，農林牧漁、食品飲料、機械設備領漲指數，表現(xiàn)落后的細分行業(yè)是家用計算機、電子、基礎化工等。

數據來源：wind、同花順。時間截至：2025/4/11

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